Negli ultimi due anni, l’intelligenza artificiale (IA) è stata raccontata quasi esclusivamente come una storia di borsa, caratterizzata da prezzi delle azioni alle stelle, valutazioni da capogiro e una manciata di giganti tecnologici in prima linea. Eppure, dietro i titoli dei giornali, è in atto un cambiamento più silenzioso, che riveste grande importanza per chi fa affidamento sul reddito derivante dai propri investimenti.
La realizzazione delle infrastrutture fisiche dell’IA – i data center, gli allacciamenti elettrici e le reti che ne consentono il funzionamento – comporta costi enormi, e una quota crescente di tali spese viene finanziata con denaro preso in prestito.
Questo trasforma l’IA in una storia rilevante anche per gli investitori obbligazionari.
Dal contante al credito
È difficile sopravvalutarne la portata.
CreditSights stima che le cinque maggiori aziende tecnologiche statunitensi che investono nell’IA («hyperscaler») – Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta e Oracle – siano sulla buona strada per spendere quest’anno circa 600 miliardi di dollari in infrastrutture, la maggior parte delle quali legate all’IA.
Fino a poco tempo fa, queste aziende finanziavano tale crescita in gran parte con fondi propri.
Ora le cose sono cambiate.
Secondo S&P Global Market Intelligence, l’emissione di debito legato ai data center è quasi raddoppiata, raggiungendo circa 180 miliardi di dollari nel 2025.
I soli hyperscaler hanno venduto 121 miliardi di dollari di obbligazioni, più di quattro volte la media quinquennale.
Alphabet (proprietaria di Google) ha persino emesso un’obbligazione denominata in sterline con scadenza a 100 anni, evento piuttosto raro [2] – a ricordarci che si tratta di una realtà che riguarda anche il Regno Unito, non solo gli Stati Uniti.
Per gli obbligazionisti, ciò rappresenta sia un’opportunità che un cambiamento delle regole.
Per anni il mercato ha considerato queste società con rating AA e A come «cash-plus»: bilanci solidi come una roccia che non avevano praticamente bisogno di ricorrere al credito.
Ora stanno emettendo debito su una scala tale da costringere gli investitori a riflettere più attentamente sulla capacità di una società di rimborsare i propri debiti, sull’enorme volume della nuova offerta di obbligazioni e sugli eventuali profitti derivanti da tutta quella spesa.
Cosa preoccupa realmente gli investitori obbligazionari
Acquistare un’obbligazione legata a un data center non equivale ad acquistare un’azione di una società tecnologica.
Possedere le azioni significa scommettere sulla possibilità che l’intelligenza artificiale trasformi gli utili.
Possedere l’obbligazione significa che, nella migliore delle ipotesi, si incassano i pagamenti mensili o trimestrali regolari e si recupera il capitale investito.
Si assume il rischio senza il potenziale di guadagno, quindi le domande che ci si pone sono diverse:
- Da dove proverrà l’elettricità? I data center sono enormi consumatori di energia, e l’accesso alla rete elettrica può determinare il successo o il fallimento di un progetto.
- Chi è l’inquilino e quanto è solida la sua solvibilità? Gran parte di questo debito è in ultima analisi garantito da contratti a lungo termine per l’utilizzo dello spazio e della capacità di calcolo. Il valore dell’obbligazione dipende dalla solidità di tali inquilini e dai loro contratti di locazione.
- E se la tecnologia dovesse evolversi? Se i chip dei computer di oggi venissero superati nel giro di pochi anni, un edificio finanziato su un periodo di otto o dieci anni potrebbe perdere la sua utilità molto prima che il debito venga estinto.
Si tratta di rischi meno noti: il completamento del progetto nei tempi e nei limiti di budget previsti, la qualità dell’inquilino e la solidità dei contratti di locazione su cui si basa il debito.
Sono questioni più simili a quelle che ci si porrebbe riguardo a un’autostrada a pedaggio o a una centrale elettrica piuttosto che a un tipico mutuatario aziendale.
Questo è il punto chiave: gran parte di questo debito è di tipo infrastrutturale, in cui il denaro proviene da contratti a lungo termine e da beni materiali piuttosto che dalle operazioni quotidiane di un’azienda.
Pubblico e privato: due vie d’accesso allo stesso tema
Esistono due vie principali per accedere a questo mercato, ed i gestori di investimento attivi le utilizzano entrambe.
La prima è il mercato obbligazionario pubblico, dove le obbligazioni investment-grade degli hyperscaler sono diventate una delle maggiori fonti singole di nuova offerta.
La seconda è il credito privato: sempre più spesso, i data center vengono finanziati tramite veicoli di investimento dedicati che raccolgono fondi da finanziatori privati e assicuratori, garantiti dagli edifici stessi e dai contratti con i giganti tecnologici che li utilizzano.
Essere in grado di confrontare un’obbligazione di un hyperscaler quotata in borsa con una struttura di data center finanziata privatamente – e valutare quale offra un miglior rapporto rischio/rendimento – è esattamente il tipo di decisione per cui è pensata la gestione attiva. Un fondo obbligazionario passivo detiene tipicamente una quota maggiore di chi emette più debito; ciò non equivale a detenere il debito giusto.
In conclusione, l’intelligenza artificiale non è più solo una questione legata alle azioni.
Poiché l’espansione viene sempre più finanziata con il debito, si stanno aprendo nuove opportunità – e nuovi rischi – per gli investitori obbligazionari.
I vincitori non saranno semplicemente quelli con la maggiore esposizione all’intelligenza artificiale, ma coloro che sapranno distinguere un’obbligazione ben strutturata e ben garantita da una fragile. Questo è un compito che richiede un’analisi attenta e attiva – e, sempre più, un uso intelligente della tecnologia su entrambi i lati dell’operazione.
