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17. giugno 2019

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Interviste

CREDIT SUISSE: Rivediamo al ribasso le nostre previsioni sul PIL statunitense

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Alla luce del debole inizio d’anno, riduciamo le nostre previsioni 2015 sul PIL USA al 2,5% anno su anno. Ci aspettiamo ancora che la Fed inizierà il ciclo di inasprimento della politica monetaria entro settembre 2015, con il proseguimento della ripresa sul mercato del lavoro e il raggiungimento di un minimo per l’inflazione.

Di Björn Eberhardt - Head of Global Macro Research Credit Suisse

La seconda stima del PIL USA del T1 è stata pubblicata venerdì 29 maggio. La revisione al ribasso della crescita era ampiamente prevista anche se il calo (–0,7% su base trimestrale) non è risultato consistente come previsto (–0,9% trimestre su trimestre). Come enfatizzato nell’Investment Weekly del 22 maggio, il PIL del T1 con buona probabilità ha subito l’impatto negativo di diversi effetti straordinari e la crescita sottostante probabilmente è stata più robusta di quanto suggerito dal dato debole sul PIL headline. Il miglioramento dei dati sul mercato dell’edilizia residenziale registrato ad aprile nonché la conferma dei solidi dati del mercato del lavoro sono indicativi di un’economia che cresce ancora attorno o leggermente al di sopra del suo tasso di crescita potenziale. Tuttavia, in seguito alle cifre deludenti del T1, un tasso di crescita del 3,0% anno su anno appare irraggiungibile, pur mettendo in conto un rimbalzo del PIL del T2 seguito da una solida crescita nella seconda metà del 2015. Pertanto abbiamo rivisto al ribasso la nostra stima di crescita del PIL USA 2015, dal 3,0% anno su anno a una previsione ancora superiore al consensus del 2,5% YoY. I rischi al rialzo per questa stima riguardano principalmente una ripresa superiore al previsto della domanda di consumi e della spesa per investimenti (sia nell’ambito delle abitazioni che delle spese in conto capitale). I rischi al ribasso provengono prevalentemente dalla possibilità di un effetto superiore alle attese della forza del dollaro sui dati commerciali statunitensi (esportazioni più deboli, importazioni in aumento), dal rischio di un rincaro dei tassi ipotecari tale da provocare un rallentamento nell’attività di costruzione e da un rimbalzo inferiore alle aspettative per quanto attiene la spesa di consumo. Inflazione destinata ad aumentare lentamente, ulteriore irrigidimento del mercato del lavoro. Con la dinamica economica destinata a rimbalzare e la crescita a superare il suo tasso potenziale (2%–2,25% anno su anno, in base a gran parte delle stime), con buona probabilità riscontreremo ulteriori guadagni sul mercato del lavoro. Il tasso di disoccupazione è già prossimo a livelli in cui la crescita dei salari nominali potrebbe cominciare ad aumentare. Dato che ci aspettiamo un calo ulteriore del tasso di disoccupazione, nei prossimi trimestri dovrebbero aumentare i segnali di un aumento della crescita dei salari nominali. Ulteriori miglioramenti sul mercato del lavoro e un aumento della crescita dei salari sono fattori chiave che la Federal Reserve americana (Fed) prenderà in considerazione nel determinare le tempistiche di un aumento del tasso di riferimento. Un altro fattore è l’inflazione. La Fed ha affermato che un rialzo dei tassi sarebbe garantito soltanto non appena sarà persuasa di un rientro in carreggiata dell’inflazione in direzione dell’obiettivo del 2%. Il tasso di inflazione headline è destinato a rimanere relativamente basso fino all’autunno 2015, dato che i prezzi dell’energia continueranno a pesare sull’inflazione annua fino ad allora. Una volta venuti meno questi effetti, l’inflazione è destinata ad aumentare tornando in modo relativamente rapido sopra all’1%, a nostro parere. L’inflazione core, ovvero il dato che esclude i prezzi dell’energia e degli alimentari, è un’altra questione (si veda il grafico), con l’indice dei prezzi al consumo core (CPI) già in aumento all’1,8% su base annua. Tuttavia il tasso di crescita dell’indice dei prezzi core delle spese per consumi personali (PCE), l’unità di misura dell’inflazione preferita dalla Fed, di recente è sceso all’1,2% anno su anno. Con riguardo alle previsioni della Fed, sarà importante che questo valore riprenda a salire. Tuttavia, come osservato nel 2014, tale inversione di rotta potrebbe manifestarsi in modo relativamente
repentino. Inoltre ci aspettiamo che l’inflazione PCE core torni ad aumentare nei prossimi mesi, dal momento che il miglioramento delle condizioni nazionali dovrebbe provocare un aumento nell’inflazione dei servizi nazionali, che rappresenta gran parte dell’inflazione core. I rischi relativi alle prospettive dell’inflazione headline sono relativamente bilanciati e dipendono ampiamente dall’andamento dei prezzi dell’energia. Se i prezzi dell’energia aumentano prima e a un ritmo più rapido del previsto, l’inflazione headline con buona probabilità segnerà un bottom out prima di quanto atteso per poi ricominciare ad aumentare. L’opposto si verificherebbe se i prezzi dell’energia dovessero inaspettatamente ricominciare a scendere.

 

ITALY: REFORM AND MOMENTUM - WHY IT REMAINS A KEY OVERWEIGHT

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What are the positives? Reform, reform, reform…

Di CREDIT SUISSE Global Equity Strategy

1)  Article 18 has been abolished (for new employees), reducing job protection and increasing flexibility for firms. Specifically, firms with more than 15 employees will now   be able to fire workers for business reasons, without the risk of having to reinstate them, even if a dismissal is ruled unlawful. The enabling law is expected to becompleted in the coming months. The key is that total payoff limited to 2 years. Open ended contracts were up 51% Y/Y in April.
2) Boosting the role of employment agencies (where temporary workers can be 20% of the workforce on a rolling 3-year basis).
3) Companies do not have to pay social security contributions for the first three years for new permanent hires in 2015, as long as the new hire was previously unemployed (this applies to SME companies). The non-wage cost of employment in Italy is 28% of total costs, according to Eurostat. Additionally on a permanent basis, €80 per month tax credit for workers earning less than €26K (costing €10bn).
4)  Cut in the corporate tax rate. In specific, the government decided to deduct the labour component (related to permanent workers) from the tax base of the Italian regional production tax (3.9%), which should reduce the rate by c10%. Additional, 15% tax credit on investment in capital spending above €10,000 and 25% tax credit on incremental R&D, 50% tax credit on ultra-fast broad band).5) Reforming the cooperative banks, with ten banks having to transform into joint-stock companies within 18 months. If they have more than €8bn of assets, then they have to be a joint stock company.

6) Putting in a system that allows politicians to make changes. Electoral reform (just been finalised, but effective as of July 2016) includes a "majority premium" to the party that achieves at least 40% of the votes (in that case the party would get 55% of seats), Parties of less than 3% of vote excluded; Reforming the institutional setting with a new architecture of the parliament, limiting the power of the Senate (set to be completed by end 2015). Constitutional reform (stopping veto of Senate in process, likely in 2016/17).
7) Reform of the judicial system. This will involve amalgamation of small courts, strengthening special courts for companies, with a goal to limit the length of proceedings, digitalisating legal system. Also, the government created an anti-corruption agency and we find it encouraging that the statute of limitations will be extended by 2 years as will the prison sentence for anti-corruption.
8) Product market reforms: "Destinazione Italia" took steps to liberalise the energy sector, and opened up closed professions.
9) Change law on mortgage repossessions to reduce repossession time from 7 years to 5 years (compared to 2-3 years elsewhere).

10) Rise in foreign ownership: Etihad-Alitalia; KIA-Fondo Strategico Italiano; State Grid for China and CDP Reti; Hitachi and Ansaldo; Whirlpool-Indesit; Allianz-Milano Assicurazioni.

11) Other encouraging measures enacted: REIT status (helps to securitise real estate); avenues of finance (mini-bonds guaranteed by Central Guarantee Fund and allow insurance companies to lend to corporates)
12)Trying to set up a bad bank if EU Commission will allow them to do so.

We would also highlight that there has been limited trade union opposition so far to reforms. Additionally, although the poor result of the PD in the regional elections represents a setback for Renzi, it is unlikely to derail the overall reform effort or threaten political stability.

INVESTEC ASSET MANAGEMENT ADATTA IL FONDO MULTI-ASSET INCOME PER GLI INVESTITORI EUROPEI

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Le classi azionarie sono registrate in Germania, Italia, Lussemburgo e Regno Unito e saranno rese trasparenti a livello fiscale per gli investitori tedeschi.

Cercando di soddisfare le loro esigenze di reddito in un ambiente a bassa crescita, gli investitori stanno guardando oltre le fonti di rendimento tradizionali, verso altre interessanti asset class che perseguono la ricerca del reddito. Per favorire l’ingresso degli investitori che cercano una soluzione ai loro bisogni di reddito con un approccio multi-asset denominato in Euro, Investec Asset Management annuncia  il lancio delle classi azionarie Euro hedged per il proprio fondo Investec Global Multi-Asset Income. Le classi azionarie sono registrate in Germania, Italia, Lussemburgo e Regno Unito e saranno rese trasparenti a livello fiscale per gli investitori tedeschi.
Il fondo Investec Global Multi-Asset Income fa parte dell’apprezzata gamma di strategie globali multi-asset di Investec Asset Management. Il portfolio manager John Stopford, co-Head of Multi-Asset, sarà supportato dal team multi-asset, composto da 24 elementi, e dalle capacità interne d’investimento degli esperti di Investec. 
Il fondo ha l’obiettivo di fornire una soluzione agli investitori europei che cercano un reddito interessante e sostenibile, investendo in un portafoglio globale multi-asset con gestione attiva. L’obiettivo di rendimento del fondo è il 4-6% annuo con potenziale crescita del capitale e volatilità pari a meno della metà dell’azionario globale, con un tetto massimo del 50% per l’esposizione azionaria. 
Nell’ambito della gamma di strategie globali multi-asset di Investec Asset Management, il fondo è in grado di investire in asset class diversificate a livello globale, raggruppate in tre panieri classificati per comportamenti più che per etichette: Crescita, Difensivo e Decorrelato, che comprendono azioni, valute, materie prime, reddito fisso, private equity e investimenti alternativi. Assumendo un approccio flessibile all’asset allocation, l’esposizione a ogni asset class è ottenuta attraverso una combinazione di fondi interni di Investec, gestori di fondi esterni, fondi passivi e investimenti diretti.
John Stopford, co-Head of Multi-Asset e Portfolio Manager, Investec Global Multi-Asset Income Fund, ha dichiarato: “Crediamo che un approccio multi-asset sia meglio attrezzato del tradizionale reddito fisso per realizzare un rapporto interessante tra rendimento e volatilità. Esso offre una più vasta gamma di opzioni d’investimento, maggiore flessibilità per adattare le esposizioni all’ambiente d’investimento e un più ampio spazio di manovra per trarre vantaggio dalla diversificazione”.
Marco Orsi, Sales Director per l’Italia, ha affermato: “Siamo molto lieti di portare le capacità d’investimento multi-asset di Investec Asset Management sul mercato italiano. Gestiamo fondi multi-asset dagli anni ‘80, e questa considerevole esperienza sarà ora a disposizione dei clienti private italiani. Il lancio delle classi azionarie Euro hedged è un passaggio naturale per aprire questa opportunità alla nostra più ampia clientela europea. Questo fondo è concepito in maniera specifica per svolgere il ruolo che il reddito fisso non può più sostenere."

DOLLARO E PAESI EMERGENTI

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Il debito dei Paesi emergenti in valuta locale ha risentito della svalutazione monetaria nel quadro di una crescita lenta e dei bassi prezzi delle commodity.
Ma ora che le valute dei mercati emergenti scambiano ai minimi trentennali, questo periodo di debolezza potrebbe essere prossimo alla fine

Di PICTET ASSET MANAGEMENT

Nei mesi scorsi le monete dei Paesi in via di sviluppo hanno subito un crollo che ha messo in difficoltà i titolari di obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale. Ma questo periodo di generale flessione non dovrebbe durare ancora molto. Le valutazioni modeste, la ripresa delle esportazioni dai Paesi emergenti e le riforme strutturali puntano a un mutamento delle dinamiche valutarie.
Se il mercato dei cambi fosse un palcoscenico, il dollaro sarebbe il mattatore. Negli ultimi quattro anni, il biglietto verde ha guadagnato il 25% circa su base ponderata per l’interscambio. Particolarmente degno di nota è il rialzo del 14% dall’estate 2014
– uno dei più forti mai visti nell’arco di nove mesi – che però non ha certo ricevuto una standing ovation da chi ha puntato sul debito dei mercati emergenti. Per questi investitori, è stato anzi uno spettacolo da fischiare. Negli ultimi tre anni, infatti, le divise dei Paesi emergenti hanno pagato a caro prezzo la rivalutazione del dollaro. In quest’arco di tempo, rublo russo, real brasiliano, lira turca e rupia indonesiana hanno ceduto tutte oltre il 30% rispetto all’USD. Persino lo zloty polacco e il peso messicano – fra le valute più resilienti del mondo in via di sviluppo – hanno perso il 16% circa. Tale evoluzione è stata accompagnata da un aumento della volatilità dei cambi che, a sua volta, ha alzato il rischio valutario insito nei bond dei
mercati emergenti in valuta locale. Secondo la Banca per i regolamenti internazionali, i rendimenti dell’asset class tendono a salire quando la volatilità dei cambi è maggiore.1 Tuttavia, i trend che hanno caratterizzato gli ultimi tre anni cominciano a svanire. Nel primo trimestre 2015 le monete dei mercati emergenti hanno ritrovato una certa stabilità, segno che il lungo periodo di generale svalutazione potrebbe presto lasciare il passo a una nuova fase in cui sulle quotazioni peseranno di più le specificità dei vari Paesi. Ci sono tutte le condizioni per un rimbalzo di molte divise delle aree emergenti. Non solo molte valute scambiano oggi al di sotto del fair value, ma le riforme in corso in diverse parti dell’Asia e dell’America Latina dovrebbero dare luogo a una profonda trasformazione dei mercati dei cambi. Alcune monete si lasceranno quindi alle spalle questo periodo di debolezza.
Il calo delle valute dei Paesi emergenti si può far risalire al 2011. È allora che l’espansione delle economie in via di sviluppo ha cominciato a rallentare. È così iniziata una contrazione del differenziale di crescita fra mondo industrializzato e in via di sviluppo
durata fino a oggi. Le valute hanno perso un altro elemento di sostegno nell’estate 2013, quando la Federal Reserve ha preparato il terreno per la conclusione del programma di quantitative easing e l’aumento dei tassi di interesse. Da allora,
le pressioni ribassiste sulle valute dei Paesi emergenti si sono moltiplicate, dal rallentamento della Cina al calo dei prezzi
delle commodity. Ora però la flessione appare eccessiva. Dopo tre anni di ribassi, le 32 valute del mondo in via di sviluppo da noi monitorate sono scambiate con il dollaro ai minimi dal maggio 1985. Questo è quanto emerge dal nostro modello proprietario, basato su inflazione dei prezzi al consumo, produttività e partecipazioni nette in attività estere di un Paese per calcolare il fair value della valuta. Nell’insieme, le divise dei Paesi emergenti appaiono sottovalutate del 21% circa rispetto al dollaro, attestandosi due deviazioni standard al di sotto del tasso di equilibrio.


Le valutazioni puntano quindi in modo evidente a un rimbalzo di molte valute dei Paesi emergenti. Ma quali sono gli sviluppi non ancora scontati dai mercati dei cambi a livello di fondamentali? Uno è sicuramente il previsto aumento delle esportazioni
dalle aree emergenti. Con la ripresa di USA, eurozona e Giappone, aumenterà probabilmente anche la domanda estera di beni prodotti nei Paesi in via di sviluppo. In base alle nostre stime, nel secondo trimestre Stati Uniti, area euro e Giappone evidenziano un’espansione dell’1,8% annuo, un tasso che storicamente coincide con un incremento dell’export dai mercati emergenti del 10% annualizzato. È vero, negli ultimi anni la sensibilità dell’export dei mercati emergenti alla crescita mondiale è forse leggermente diminuita in quanto stanno svanendo i benefici delle riforme realizzate in passato,  ma la relazione fra le due variabili è ancora valida e può far lievitare notevolmente le esportazioni dai mercati emergenti.  Un aumento delle esportazioni migliorerebbe il saldo delle partite correnti e quindi favorirebbe una rivalutazione delle divise emergenti rispetto al dollaro.

La fiducia degli investitori a maggio secondo State Street - i dati di maggio

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L’indice a livello globale è salito a 120,8 (+7,0 punti rispetto al mese di marzo)

BOSTON, May 26, 2015 — State Street Global Exchange today released the results of the State Street Investor Confidence Index® (ICI) for May 2015.
The Global ICI increased to 120.8, up 7.0 points from April’s revised reading of 113.8. Confidence among North American investors increased with the North American ICI rising 8.0 points to 129.4, up from April’s revised reading of 121.4. Meanwhile, the Asia ICI rose by 7.4 points to 98.6. However, the European ICI fell 5.5 points to 103.8.
The Investor Confidence Index was developed by Kenneth Froot and Paul O’Connell at State Street Associates, State Street Global Exchange’s research and advisory services business. It measures investor confidence or risk appetite quantitatively by analyzing the actual buying and selling patterns of institutional investors. The index assigns a precise meaning to changes in investor risk appetite: the greater the percentage allocation to equities, the higher risk appetite or confidence. A reading of 100 is neutral; it is the level at which investors are neither increasing nor decreasing their long-term allocations to risky assets. The index differs from survey-based measures in that it is based on the actual trades, as opposed to opinions, of institutional investors.
“A lower dollar, stabilizing energy prices, and reduced expectations of an imminent rate hike provided tail winds to North America sentiment,” commented Froot. “Investors must now wait and see whether a rebound in second quarter growth will lead to more hawkish statements from the Federal Reserve.”
“In Europe, a rising euro, increased sovereign yields, and the continued Greek funding drama helped contribute to the decline in European confidence by 5.5 points,” added Jessica Donohue, executive vice president and chief innovative officer, State Street Global Exchange. “However, the front-loading of sovereign bond purchases by the ECB before the summer months may help reverse recent trends. Meanwhile, in Asia, policy maneuvers in China helped boost investor confidence by 7.4 points.”

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