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17. giugno 2019

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Interviste

ELEZIONI NEL REGNO UNITO - IL COMMENTO DI HOWARD CUNNINGHAM E PAUL STEPHANY, gestori specializzati di Newton

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Newton  (Gruppo BNY Mellon con sede a Londra) si esprime in merito all’esito delle elezioni britanniche e al loro impatto sui mercati azionari e obbligazionari locali.

Howard Cunningham, gestore obbligazionario di Newton (Gruppo BNY Mellon)

Il modesto rally registrato oggi dai gilt britannici è giustificato dalla maggior chiarezza nello scenario politico post-elettorale e dalla conferma che la Gran Bretagna manterrà una politica fiscale relativamente rigida. A parità di altri fattori, la prospettiva di un periodo di rigore fiscale rende meno urgente un’eventuale stretta alle politiche monetarie. Il rafforzamento della sterlina appare quindi eccessivo.

Le divisioni interne al partito conservatore britannico e l’ipotesi di nuovi referendum sull’Europa e sull’indipendenza scozzese minacciano la stabilità politica della Gran Bretagna nel medio periodo. Suggeriamo pertanto un certo grado di cautela quando si investe in gilt a lunga scadenza; i rendimenti saranno influenzati da fattori domestici ma anche globali, come l’andamento dei tassi d’interesse negli USA e l’esito delle negoziazioni sul debito greco.

 Paul Stephany, gestore azionario di Newton (Gruppo BNY Mellon)

Il rally odierno del settore azionario bancario, delle utility e dei beni di consumo in Gran Bretagna sembra ampiamente giustificato dall’esito elettorale. Prima delle elezioni si prospettava che, in caso di vittoria, il partito laburista avrebbe aumentato la tassazione sulle banche e forse anche introdotto un limite massimo alla quota di mercato degli istituti retail. Non sorprende che il settore bancario stia registrando un andamento positivo in borsa dopo la vittoria del partito conservatore.

L’incertezza sull’andamento della crescita economica globale e sulle distorsioni di lungo periodo causate dagli stimoli monetari ci spingono ad adottare un outlook ancora prudente sull’azionario britannico. Ci aspettiamo comunque che gli investitori tornino a guardare alla Gran Bretagna dopo aver preso le distanze dalla borsa di Londra nei mesi passati, ora che l’incognita elettorale è ormai alle spalle.

L'economia dell'eurozona - un crescendo di segnali economici positivi negli ultimi mesi

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Leggera risalita dell'inflazione complessiva

Di Jean-Pierre Durante, Asset Allocation & Macro Research - Pictet Wealth Management 

Secondo le stime preliminari di Eurostat, l'inflazione complessiva dell'eurozona è aumentata di un decimo di punto portandosi allo 0,0% ad aprile, in linea con le previsioni di consenso. Ciò dopo quattro letture negative consecutive. L'inflazione di base stimata per l'eurozona (escludendo energia, alimentari, alcool e tabacco) è rimasta bassa allo 0,6% anno su anno ad aprile, anche in questo caso in linea con il consenso degli analisti. Poco meno della metà dei paesi (9 su 19) sono ora in inflazione negativa A livello paese, i dati IAPC preliminari hanno confermato la tendenza ad un rimbalzo nelle principali economie. In Germania, l'inflazione è stata superiore alle previsioni, salendo dallo 0,1% anno su anno a marzo allo 0,3% anno su anno ad aprile, a fronte di previsioni dello 0,2%. In Spagna l'inflazione è ancora profondamente in territorio negativo, pur puntando a risalire (dal -0,8% anno su anno a marzo al -0,7% anno su anno ad aprile). Infine, in Italia i dati di aprile hanno messo la parola fine ad una serie di tre mesi di letture negative (dal -0,1% di marzo allo 0,0%). Nel complesso, sulla base dei dati più recenti disponibili, 9 paesi su 19 sono ora in inflazione negativa, rispetto ai 12 di marzo.

La deflazione è finita?

Diversi indicatori sembrano confermare che le pressioni inflazionistiche si stanno avvicinando ad un punto di inversione. Secondo le più recenti suddivisioni per componenti dei dati sull'inflazione, la proporzione delle voci con tassi d'inflazione negativi o molto bassi è diminuita sensibilmente da gennaio. In aggiunta, i dati dei sondaggi tra i direttori degli acquisti (PMI) sui prezzi degli input produttivi e dei beni prodotti segnalano un sensibile rimbalzo dei prezzi da gennaio 2015. Inoltre, a febbraio l'indice dei prezzi alla produzione IPP ha registrato il suo primo dato mese su mese positivo da settembre 2014. Il risultato è un consequenziale aumento delle aspettative d'inflazione. L'annuncio del QE della BCE, il deprezzamento dell'euro e l'aumento dei prezzi del petrolio sono stati di particolare aiuto a questo proposito. Il tasso di breakeven sul forward swap 5 anni/5 anni si è stabilizzato intorno all'1,7%, dopo il suo forte rimbalzo a febbraio/marzo da un minimo inferiore all'1,5% a gennaio. I rimbalzi sugli orizzonti più brevi sono ancora più marcati. Il tasso di breakeven sullo swap a 5 anni è passato da un minimo dello 0,44% a gennaio al recente 1,18%. Altri orizzonti mostrano andamenti similari: tanto più breve il periodo temporale, quanto più forte il rimbalzo. Balzo dell'inflazione a gennaio 2016 I prezzi dei beni di base sono caratterizzati da una forte inerzia. L'inflazione di base dovrebbe pertanto rimanere per tutto l'anno modesta, intorno all'attuale 0,6%, per effetto del lento processo di chiusura del gap produttivo. L'inflazione complessiva subirà invece la pressione rialzista dei prezzi alimentari, anche se probabilmente rimarrà vicina allo 0,0% per gran parte dell'anno se i prezzi del petrolio e il corso dell'euro rimarranno stabili. La situazione cambierà radicalmente con l'ingresso nel nuovo anno, in particolare a gennaio 2016 quando il forte effetto di base negativo dovuto al precedente crollo del prezzo del greggio verrà meno. Anche uno scenario solo di moderato aumento del prezzo del petrolio determinerà un deciso balzo dell'inflazione complessiva sopra l'1% all'inizio del 2016. Rendimenti obbligazionari verso la risalita? Questo contesto giustifica quindi la brusca risalita dei tassi d'interesse europei cui abbiamo assistito questo mercoledì? E' difficile credere che in sole poche settimane si sia passati da una situazione in cui la scarsità di titoli avrebbe potuto costringere la BCE a ridurre il suo QE ad un altro in cui i governi europei avrebbero avuto difficoltà nel trovare acquirenti per le loro emissioni. L'economia dell'eurozona ha sicuramente fornito un crescendo di segnali economici positivi negli ultimi mesi1). La congiunzione eccezionale di quattro fattori positivi (calo del prezzo del petrolio, deprezzamento dell'euro, QE della BCE, allentamento della politica di bilancio) ha creato un clima molto favorevole che potrebbe permettere alla crisi di voltare pagina. Va anche detto che i titoli di Stato sono ormai molto tirati, con valutazioni estreme che non trovano corrispondenza nella maggior parte dei fondamentali. Questo stato di cose indubbiamente produrrà nervosismo tra gli investitori, generando volatilità. Nel caso dei Bund, con le emissioni molto limitate di quest'anno per l'avvicinarsi del bilancio tedesco all'equilibrio e i continui acquisti della BCE, il piatto della bilancia dovrebbe continuare a pendere dalla parte dell'eccesso di domanda anziché di quella dell'eccesso di offerta.

 

Michael Hugman, EM Strategist di Investec Asset Management - il riequilibrio della Cina sta diventando realtà.

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cinesiNel corso degli ultimi mesi, i dati economici e le dichiarazioni dei politici in Cina hanno accresciuto la mia convinzione che il governo si stia impegnando a portare avanti un riequilibrio del modello di crescita economica, anche se sta cercando di gestire il conseguente rallentamento della crescita del PIL. Nonostante questo sia l’obiettivo dichiarato di Pechino degli ultimi cinque anni, la politica di breve termine si è spesso concentrata sulla stabilizzazione della crescita. Ora però, una serie di obiettivi di più lungo termine sembra avere la precedenza. La Cina ha continuato a progredire gradualmente, con una serie di riforme che dovrebbero contenere i rischi sviluppatisi nel precedente decennio di crescita a velocità non sostenibile, mentre sta anche incoraggiando delle fonti più sostenibili di espansione economica. Mi concentro su tre temi principali a supporto di questa visione.

1.       Tendenze positive di lungo termine per valuta e conto capitale

Importanti tendenze positive di lungo termine stanno emergendo se si guarda alla valuta cinese e al conto capitale. Dopo il successo del lancio dello Shanghai-HK stock connect nel 2014 e l’espansione delle quote RQFII (Renminbi Qualified Foreign Institutional Investor) per gli investitori esterni e le istituzioni, la Cina ha chiaramente espresso l’intenzione di continuare ad aprire gradualmente i propri mercati dei capitali nel lungo termine, seppur evitando destabilizzanti flussi di capitali speculativi. Questo comprende la promozione di una maggiore attività nei mercati offshore del Renminbi, che fa parte di una più ampia strategia per consolidare il Renminbi come principale valuta di regolamento a livello globale, e un graduale avvicinamento verso lo status di moneta di riserva. Al fine di aumentare l’uso e la disponibilità del Renminbi al di fuori della Cina, seppur mantenendo ancora un avanzo delle partite correnti, la Cina sta adottando una strategia in qualche modo analoga a quella del Regno Unito alla fine del 19° secolo[1], riciclando i surplus esterni in investimenti diretti esteri (piuttosto che l’accumulo di titoli di stato dei mercati sviluppati come nel passato). Questo sta avvenendo tramite il programma del Presidente Xi denominato “Una cintura, una strada”, una via pan-Euroasiatica e un piano d’investimenti marittimi, così come a livello istituzionale tramite la Asian Infrastructure Investment Bank, banca guidata dalla Cina, alla quale numerosi stati membri della UE si sono impegnati ad unirsi. Questo creerà nuove opportunità d’investimento per sostituire il precedente utilizzo domestico cinese delle importazioni di materie prime, aumentando allo stesso tempo il potenziale di crescita di lungo termine in Asia.

2.       Accumulo di debito del governo locale dal 2009, ora sotto controllo

La più rilevante tra le politiche che cercano di gestire i precedenti squilibri è l’annuncio di uno ‘swap’ del debito in veicoli di finanziamento del governo locale (LGFV) con strumenti più trasparenti. Stimo che il debito in LGFV si attesti intorno ai 30 trilioni di Renminbi (30% del PIL), contando per più di un terzo del debito totale accumulato dallo stimolo al credito del 2008/9. Lo sviluppo completo del piano implica la ristrutturazione fino al 60% di quel debito in obbligazioni locali garantite, mentre la parte rimanente, debito meno ben concepito, sarà convertita in strutture non totalmente garantite per ridurre il “moral hazard”( gli operatori economici possono sentirsi incentivati a intraprendere comportamenti eccessivamente rischiosi). In futuro saranno emesse anche obbligazioni garantite dalle entrate di progetti. Queste misure eserciteranno una pressione al ribasso sulla spesa del governo locale nel breve termine, ma ridurranno notevolmente i rischi nel lungo termine.

Le principali società a controllo statale (SOEs) continuano a mettere in atto riforme graduali, con l’obiettivo di raggiungere un maggior allineamento con gli interessi degli azionisti e la massimizzazione dei profitti. Allo stesso modo queste riforme ridurranno parte del sostegno che le SOEs hanno tradizionalmente fornito alla crescita, ma alla lunga aumenteranno il ritorno sul capitale complessivo dell’economia. Anche l’attuale disponibilità del governo a tollerare il prolungato rallentamento del settore immobiliare si sposa con questo tema di crescita più lenta di breve termine.

3.       Tassi d’interesse reali – in salita perché è scesa l’inflazione

Come conseguenza del desiderio di Pechino di gestire piuttosto che invertire il processo di riequilibrio, mi aspetto che la politica accomodante sia graduale e mirata, come abbiamo visto negli ultimi 9-12 mesi. Prevedo ulteriori tagli dei tassi d’interesse solo nella misura in cui sono necessari per evitare l’aumento dei tassi d’interesse reali. I tassi d’interesse reali sono cresciuti poiché i principali prezzi al consumo (CPI) e i prezzi al produttore (PPI) sono scesi ai minimi storici da molti anni a questa parte.

I politici hanno anche dichiarato di voler rimuovere il tetto sui tassi di deposito nel 2015, un passo chiave verso una più efficiente determinazione del costo del capitale. In aggiunta, durante gli anni di forte afflusso di capitale fino al 2014, Pechino ha ripetutamente innalzato i requisiti delle aliquote di riserva (RRR) delle banche per assorbire la liquidità in eccesso. È possibile che si verifichino ulteriori RRR per garantire la stabilità della liquidità domestica, ma questo non rappresenta una politica accomodante su ampia scala.

Le opinioni espresse appartengono all’autore al momento della pubblicazione e non dovrebbero essere considerate suggerimenti o raccomandazioni.

The world in a nutshell BY Goldman Sachs

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mondoThe ECB’s QE Prescription, and Its Side Effects


 

 

 


MACRO AREE

OUTLOOK KEY ISSUES
UNITED STATES

We forecast real GDP growth of 2.8% in 2015 and 2016. On a sequential and annualised basis, we expect growth to pick up to around 3.1% in 2015Q2, and then move to around 3.0% in subsequent quarters.

The shift to sustained above-trend growth in the US that took place in 2014 is likely to be maintained in 2015, and it remains the strongest anchor of the global recovery.

Positive impulses from personal consumption and residential investment should add significantly to growth in 2015 and beyond.

JAPAN

We forecast real GDP growth of 0.6% in 2015 and 1.2% in 2016. On a sequential basis, we expect growth to be between 1% and 2% for most of the year. Sequential growth returned to positive territory in the last quarter of 2014 after a technical recession in the middle of 2014 following the consumption tax hike.

Following the recent second consecutive negative GDP print, the authorities announced changes to stimulate the economy, including pushing back the consumption tax hike. The new BoJ leadership has led to a regime shift in Japanese monetary policy, with much more aggressive, Fed-style easing capabilities. While this potentially offers a way out of more than a decade of deflation, reaching the 2% inflation target remains a tall order.

EUROPE

For the Euro area as a whole, we forecast growth of 1.5%  in 2015 and 1.7% in 2016. The growth outlook at the country level still shows divergent trajectories, with  growth below 1% in Italy, but somewhat above that  threshold in Germany and Spain.

 

We forecast Euro area growth to move higher, driven by modest improvements across all major components of domestic demand. Support from monetary policy will also contribute to that recovery. Still, the list of necessary adjustments in the periphery remains long, ranging from cleaning up the banking system and labour market reform to increasing competitiveness.

NON-JAPAN ASIA

For Asia ex-Japan, we forecast growth of 6.3% in 2015 and 6.5% in 2016. We expect the economies in the region to benefit from the stronger DM recovery in 2015.

In China, we forecast real GDP growth of 6.8% in 2015 and 6.7% in 2016.

CENTRAL & EASTERN EUROPE, MIDDLE EAST AND AFRICA

With growth across the region forecast at 1.1% in 2015 and 3.1% in 2016, we expect CEEMEA to continue to recover slowly. Helped by improvements in external demand conditions, largely negative output gaps have led to a recovery from the 2012 soft patch, although current account deficits and the geopolitical context are likely to pose challenges.

The EM differentiation theme is again visible across the region. We forecast solid growth in Poland, while growth in Russia and Ukraine are forecast to be negative in 2015.

LATIN AMERICA

We forecast that real GDP growth in Latin America will be 0.3% in 2015 and 2.3% in 2016. Against a more favourable global backdrop, the divergence between those economies with more challenging (Brazil) and more stable (Mexico) policy outlooks is likely to increase.

In Brazil, we forecast real GDP growth of -1.1% in 2015 and 1.3% in 2016. For Mexico we expect 2.9% and 3.5%, respectively. Despite sub-par growth, inflation in Brazil remains above the 4.5% target.

“CONFIDENT BUT PRUDENT”

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Analysis by Pierre Boyer, Responsabile fondi monetari di Candriam Investors Group
As expected, the Federal Reserve left its policy stance unchanged at the April FOMC meeting. In order to support the continued progress towards maximum employment, price stability and growth, the Committee decided to maintain its current rates:
• Funds rate (upper bound): 0.25%
• Funds rate (lower bound): 0.00%
• Discount rate: 0.75%
Rate:
At this meeting, the Fed removed the phrase “the committee judges that an increase in the target federal funds rate remains unlikely at the April FOMC meeting” from the statement, without mentioning any particular month during which the rate would be increased. The Fed has thus left the door open to an eventual second-half rate rise.
Growth and the Labour market:
US gross domestic product rose at a 0.2 percent annualized pace in Q1 2015. Policymakers blamed the winter slump: “economic growth slowed during the winter months”. As proof of this phenomenon, it highlighted the moderation in the pace of job gains, with the steady unemployment rate and range of labour market indicators suggesting that labour resources continue, largely, to be underutilized. Growth in household spending declined, as did exports, and business fixed investment softened. However, to nuance this picture, the FMOC expects a reacceleration after this first quarter, as the impact of transitory factors such as the weather fades. Furthermore, households’ real incomes will benefit from declining energy prices and high consumer sentiment. Fed officials also remained confident that the labour markets would continue to improve as unemployment continued to fall.
Inflation:
The FOMC added that inflation was still below target because of the decreasing prices of non-energy imports. The Fed also said that it needed to be “reasonably confident” that inflation would move back to the 2% goal over time before raising rates.
Overall, the FED, although still unmoved by the recent temporary slowdown, did indicate that it was still open to a 2H rate rise.
MARKET IMPACT
Money Market Investment strategy
This meeting confirmed that monetary policy accommodation would decrease. Our funds are oriented in this direction to outperform our benchmark in such market conditions:
• We are maintaining a very low rate (30 days) and credit duration (150 days).
• Optimal duration allocation on shorter maturities
• We favour a higher rating name that will generate low volatility in our fund.

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