Carmignac Gestion: far buon uso della crisi

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Segnaliamo una nota di Carmignac Gestion intitolata “Far buon uso della crisi”, firmata da Didier Saint-Georges, membro dell’Investment Committee della società di gestione

Negli Stati Uniti, la leadership del Presidente Obama è stata indebolita da una separazione costituzionale dei poteri che permette, allo scontro dogmatico tra Repubblicani e Democratici nel Congresso, di annichilire ogni audacia presidenziale in materia fiscale. Ben Bernanke, da parte sua, si riserva l’arma di una terza fase di “quantitative easing”, ma è ormai evidente che questa soluzione monetaria, anche se usata in dosi massicce, ha effetto più sui mercati finanziari che sull’economia reale. Nel frattempo, la fiducia delle famiglie è crollata poiché, in agosto, l’indice del Conference Board ha subito la maggiore caduta dalla fine del 2008. In Europa, la situazione è ancora più preoccupante, in quanto la fiducia dei mercati in una risposta efficace e coordinata alla crisi si è fortemente deteriorata. E l’accordo europeo del 21 luglio, decantato come un quasi piano Marshall all’europea, volto esplicitamente a circoscrivere l’incendio intorno alla Grecia, non ha convinto. Al tempo stesso, la recessione della Grecia si aggrava e il calo del PIL dovrebbe superare il 5% quest’anno, mentre l’Italia incontra enormi difficoltà per attuare i piani di austerità annunciati. Ciononostante, i paesi sviluppati sono forse di fronte ad un’opportunità storica di fare buon uso di questa crisi, poiché una simile situazione offre, ai leader politici che riescono a trovare il coraggio di essere all’altezza dell’evento, l’occasione di porre le basi di una crescita a medio termine riequilibrata. Non vi è momento più propizio che un periodo di crisi per attuare profonde riforme strutturali volte a rendere meno rigido il diritto del lavoro, a ridurre la spesa pubblica inutile, a stimolare l’investimento produttivo ed a rafforzare la competitività delle imprese. Le iniziative dell’Irlanda a riguardo rappresentano probabilmente un esempio incoraggiante. Ma finché continueranno ad essere proposti soprattutto espedienti di breve termine o qualche riforma fiscale senza futuro (chi può credere che una “Tobin tax” sui flussi di capitale costituisca una risposta che la fiducia continui a sgretolarsi. In questo contesto, la fragilità del sistema bancario europeo rappresenta un fattore aggravante del rischio economico: si ricordi che nel Giappone degli anni ‘90 fu proprio il riconoscimento tardivo di una patrimonializzazione insufficiente delle banche a ritardare la ripresa dell’economia interna. Una banca con un capitale sociale ridotto si preoccuperà sempre di ridurre i propri impieghi e rischi, piuttosto che finanziare a lungo termine l’investimento produttivo delle imprese. E se il finanziamento interbancario non registra ancora i livelli di tensione osservati a fine 2008, i primi segnali di stress sono emersi quest’estate. Infine, che dire dell’euro che, anziché deprezzarsi per sostenere la competitività mediana dei paesi europei, si erge come una quercia nella tempesta, con il rischio di spezzare la schiena ai paesi del sud Europa, prima di se stesso? La BCE possiede certo ancora qualche margine di manovra (a inizio luglio alzava ancora i propri tassi di riferimento!) e questo porta a sperare in un nuovo orientamento da seguire da ottobre che saprà forse disfarsi dell’ossessivo rischio di inflazione. Occorrerà una nuova crisi, ancora più grave, in Europa perché la prudenza politica, con l’avvicinarsi delle elezioni generali in numerosi paesi, ceda il passo a decisioni costruttive?

Decoupling, la parola che nessuno osa ancora pronunciare

Molti osservatori pensavano che il modello di sviluppo dei paesi emergenti non avrebbe resistito alla crisi americana ed europea del 2008. Dato che la globalizzazione dell’economia mondiale aveva già da tempo screditato la nozione di un qualsiasi “decoupling” tra le economie emergenti e quelle sviluppate, era inevitabile che il crollo del ciclo economico negli Stati Uniti e in Europa facesse deragliare i mercati emergenti. Invece questi ultimi hanno continuato a crescere, sebbene, in alcuni casi, al prezzo di vigorose politiche di sostegno, generatrici di inflazione. Oggi la crescita interna dei paesi emergenti offre maggiore visibilità in quanto basata su una forte aspirazione sociale e su conti pubblici in grado di sostenerla se necessario. Si pensi che, stando alle previsioni dell’FMI, nel 2012 il commercio con l’estero rappresenterà solo poco più di un punto di crescita in Cina. I paesi emergenti dovrebbero essere presto in grado di convincere gli scettici, ancora numerosi, che sono proprio loro i beneficiari del grande riequilibrio mondiale, avendo fatto buon uso della crisi per accelerare il passo verso l’autonomia economica. Sul fronte dell’inflazione, dopo più di un anno di misure di raffreddamento, talvolta violente, il mondo emergente è sul punto di uscire da un periodo molto penalizzante di aumenti dei prezzi. Tale uscita è risultata più penosa di quanto pensassimo ed il suo ritmo non sarà omogeneo (il Messico e il Perù hanno già inviato un segnale di allentamento delle loro politiche monetarie. La Banca centrale del Brasile ha appena ridotto, per la prima volta dagli inizi del 2009, il proprio tasso di riferimento di 50 punti base. La Cina e l’India potrebbero fare altrettanto in un futuro molto vicino). Ma l’avvio virtuoso di un ciclo di disinflazione è ormai ineluttabile. E lo è tanto più che il rallentamento delle economie sviluppate ne facilita ormai la gestione, attenuando le tensioni sui prezzi delle materie prime. Di conseguenza, mentre l’Europa e gli Stati Uniti dovranno, non senza rischi, cercare di contrastare le spinte recessive della riduzione dell’indebitamento, gli attivi dei mercati emergenti potranno iniziare a riflettere gli effetti positivi di una crescita sana abbinata ad un rallentamento progressivo dell’inflazione. Come nel 2008, i mercati emergenti non sono stati risparmiati quest’estate dalla correzione delle Borse europee e statunitensi. I titoli azionari di imprese cinesi, indiane, brasiliane, indonesiane ecc., posizionati per cogliere l’aumento della rispettiva domanda interna, sono quindi tornati a livelli di valutazione molto ragionevoli. Il debito interno dei paesi emergenti è parimenti molto interessante, poiché i tassi nominali potrebbero finalmente diminuire a seguito dell’attenuarsi delle pressioni inflazionistiche (si noti che il tasso di riferimento brasiliano è ancora al 12%!). Infine, una diversificazione intelligente tra le valute emergenti che oggi restano sottovalutate secondo i fondamentali economici dei paesi interessati, a cominciare naturalmente dal renminbi, potrà rappresentare un’ulteriore fonte di performance. Sono quindi tutte le asset class dell’universo emergente che meritano, per i prossimi anni, l’interesse di un investitore globale.