Il 2025 si è stato un anno estremamente impegnativo, segnato da instabilità sia sul fronte politico che su quello dei mercati finanziari.
Sebbene i rendimenti obbligazionari attuali siano tornati a livelli decisamente interessanti dopo il rialzo dei tassi degli ultimi anni - anche al netto dell’inflazione - molti segmenti hanno subito shock senza precedenti, con fluttuazioni di prezzo significative.
Basti pensare al cosiddetto "Merz March" in Germania, caratterizzato dalla rapida impennata dei rendimenti dei Bund a causa di massicci pacchetti di debito, o il "Liberation Day" di Trump negli Stati Uniti, che hanno innescato fluttuazioni di prezzo talvolta violente, esacerbate anche dalla crisi fiscale in Francia e dai segnali divergenti delle banche centrali.
Uno dei tratti più rilevanti dell'anno è stato il marcato irripidimento delle curve dei rendimenti. Oggi, i rendimenti delle obbligazioni a lungo termine sono nettamente superiori di quelli a breve termine, che risentono maggiormente dell'attuale politica monetaria.
Questa dinamica è alimentata da una combinazione di fattori strutturali, come il continuo aumento dei premi a termine, e contingenze geopolitiche, tra cui l'incremento della spesa per la difesa in tutta Europa che ha alimentato le preoccupazioni sull'offerta di titoli con scadenze molto lunghe.
Anche gli sviluppi normativi, come il cambio di rotta nelle politiche di investimento dei grandi fondi pensione olandesi, hanno giocato un ruolo cruciale nel ridefinire gli equilibri del settore.
Implicazioni per gli investitori
Per l'investitore, questa configurazione rende le scadenze lunghe molto interessanti, sebbene sia necessaria una certa cautela per quelle oltre i 25 anni. Oltre all'elevato reddito da cedola, entra in gioco l'effetto roll-down: gli investitori possono infatti beneficiare della vendita di titoli a lungo termine prima della scadenza, poiché il mercato premia il passaggio verso i rendimenti tipicamente più contenuti delle scadenze brevi. Tuttavia a causa del rischio strutturale di un aumento dell'offerta, rimane una pressione sostenuta sui rendimenti nominali nella parte a lungo termine della curva, dovuta a livelli di debito globale che appaiono insostenibili vista la scarsa crescita, in particolare nell'eurozona.
Duration: opportunità oltre l’Europa e il dollaro Usa
In questo scenario, è cruciale considerare pro e contro delle diverse duration, che dipendono dall’area geografica in cui si investe. Attualmente, un sovrappeso della duration nell'eurozona appare giustificato da una crescita minore e da una pressione inflazionistica più bassa, che rendono i tassi di interesse più interessanti in termini relativi. È inoltre possibile che la Banca Centrale Europea corregga la propria posizione, finora rimasta piuttosto restrittiva rispetto a quella della Federal Reserve. La ricerca di rendimento non si ferma però all'Europa, o agli investimenti in dollari Usa. Mercati come quello della Nuova Zelanda offrono oggi una pendenza della curva dei rendimenti quasi record, offrendo un reddito cedolare interessante combinato con l'effetto roll-down. Eventuali rischi derivanti da rialzi dei tassi da parte della banca centrale locale colpirebbero principalmente le scadenze più brevi. In questo caso, costi di copertura valutaria sono molto bassi.
Il ruolo delle obbligazioni come elemento di mitigazione del rischio
Un punto cruciale, spesso trascurato, riguarda il ruolo delle obbligazioni come elemento di mitigazione del rischio. Attualmente, i premi al rischio sui titoli con rating creditizi più deboli sono scesi a livelli storicamente bassi, con i titoli "high yield" di fascia BB che rendono appena un punto percentuale in più rispetto i titoli con il rating massimo. Si tratta di un minimo decennale che suggerisce come i rischi non siano più remunerati adeguatamente. Questa distorsione è figlia di un eccesso di domanda, che negli ultimi due o tre anni si è scontrata con un’offerta limitata. In Europa, ad esempio, i popolari fondi a scadenza fissa hanno recentemente assorbito centinaia di miliardi di euro in nuovi flussi. In definitiva, però, investire con successo significa evitare gli eccessi e rimanere fedeli alle proprie convinzioni fondamentali in ottica di lungo termine. Seguire la massa non è generalmente la strategia vincente.
Come posizionare il portafoglio
Il vantaggio del comparto obbligazionario rispetto a quello azionario risiede nella maggiore facilità con cui si possono individuare i potenziali eccessi, che si manifestano quando il rendimento delle obbligazioni più rischiose converge con quello dei titoli più sicuri. Per il 2026, privilegiamo una duration offensiva ma diversificata, preferendo obbligazioni societarie di alta qualità e titoli indicizzati all'inflazione, che in Europa offrono i rendimenti reali più elevati degli ultimi vent'anni. Abbiamo coperto gran parte dei rischi valutari a costi decisamente contenuti, grazie alla politica restrittiva della BCE. Naturalmente si tratta di una fotografia del momento, soggetta a cambiamenti: nel mercato obbligazionario, la flessibilità e una gestione di portafoglio realmente attiva restano cruciali per ottenere successo
