Il rischio Francia: la crisi dell’euro potrebbe non essere un precedente adeguato

Milano, 29 ottobre 2026. Di  Laurent Denize, Global Co-CIO, ODDO BHF .

La crisi dell’euro fu un periodo segnato da vertici di emergenza che si protraevano fino a tarda notte, salvataggi finanziari dell’ultimo minuto e speculazioni su una possibile disgregazione dell’Ue.

Alla fine, l’Eurozona riuscì a stabilizzarsi e la cooperazione economica ne uscì persino rafforzata.

Con l’aumento dei rendimenti obbligazionari a livello globale, il ricordo di quella crisi sta tornando alla ribalta.

Questa volta, tuttavia, l’attenzione non è rivolta a un Paese periferico, bensì alla Francia, una delle principali economie dell’Eurozona.

All’inizio di ottobre, il premio per il rischio sui titoli di Stato francesi rispetto ai Bund tedeschi ha superato i 140 punti base, un livello che non si registrava dai tempi della crisi dell’euro.

Questo movimento è stato alimentato dalle preoccupazioni per la disciplina fiscale della Francia e dal timore che rendimenti più elevati possano determinare un significativo inasprimento delle condizioni di finanziamento nell’intera Eurozona.

Di conseguenza, negli ultimi tempi anche l’euro ha subito pressioni.

Una situazione di partenza difficile per la Francia

Le tensioni sui mercati obbligazionari globali colpiscono la Francia in una fase particolarmente delicata dal punto di vista fiscale e politico.

L’aumento dei premi per il rischio è sostenuto da debolezze strutturali.

Rispetto alla Germania, l’economia francese sta perdendo slancio.

Allo stesso tempo, il bilancio pubblico continua a registrare un disavanzo elevato.

Da decenni, la spesa pubblica francese supera le entrate.

Il governo prevede che il debito complessivo raggiungerà il 121,7% del prodotto interno lordo il prossimo anno.

La Francia presenta già un livello di indebitamento superiore a quello di qualsiasi altro Paese dell’Unione europea. 

Bilancio ed elezioni sotto i riflettori dei mercati

Per gli investitori, la prima questione fondamentale è capire se il governo riuscirà ad approvare la legge di bilancio.

Il progetto di bilancio per il 2027 prevede risparmi per 43 miliardi di euro.

Attraverso questo programma di austerità, il governo punta a ridurre il disavanzo pubblico, attualmente pari al 5,4%, e a ripristinare la fiducia dei mercati finanziari.

Tuttavia, l’approvazione di una manovra di austerità di questa portata rappresenta una sfida, poiché dalle elezioni anticipate del 2024 il governo non dispone più di una propria maggioranza parlamentare.

Se riuscisse a ottenere i voti necessari per approvare il bilancio grazie al sostegno di alcuni partiti di opposizione, ciò potrebbe rassicurare i mercati nel breve periodo e ridurre i premi per il rischio.

Con le elezioni presidenziali previste per la primavera del 2027 ormai alle porte e la prospettiva di diffuse proteste contro i tagli alla spesa programmati, appare improbabile che i partiti di opposizione siano disposti a fare concessioni significative.

È quindi più probabile che si ricorra nuovamente all’articolo 49.3 della Costituzione, consentendo l’approvazione del bilancio senza votazione parlamentare, come già avvenuto nel 2026.

Inoltre, il ricorso all’articolo 49.3, già politicamente controverso lo scorso anno, potrebbe provocare una mozione di sfiducia e la caduta del governo.

Se ciò accadesse, il bilancio non verrebbe approvato e gli spread potrebbero aumentare bruscamente.

Un nuovo governo dovrebbe riavviare l’iter di discussione della legge di bilancio.

Per evitare un default, sarebbe necessaria una “legge speciale”.

In questo scenario, entrate e spese verrebbero sostanzialmente prorogate, con il rischio di un ulteriore deterioramento dei conti pubblici.

Anche qualora si riuscisse a evitare una crisi finanziaria immediata, lo spread rispetto ai titoli di Stato tedeschi continuerebbe probabilmente ad ampliarsi.

Esiste un’altra possibilità, che consiste nel ricorrere all’articolo 47 della Costituzione, che consente di approvare il bilancio attraverso ordinanze dell’esecutivo (le cosiddette ordonnances).

In questo caso, trascorsi 70 giorni di dibattito parlamentare, non sarebbe più possibile bloccare il governo.

Una volta attivato l’articolo 47, il progetto di bilancio di Lecornu diventerebbe legge.

Si tratterebbe, tuttavia, di una procedura mai utilizzata prima.

È probabile che i partiti di opposizione, da La France insoumise (LFI) al Rassemblement National (RN), si uniscano per far cadere il governo, ma almeno il bilancio sarebbe stato approvato.

Superata la crisi di bilancio, l’attenzione dei mercati si sposterà sulle elezioni presidenziali di aprile.

Marine Le Pen, del Rassemblement National, è nettamente in testa ai sondaggi, con consensi superiori al 30%.

Non si può escludere che al ballottaggio decisivo si trovi ad affrontare Jean-Luc Mélenchon, esponente della formazione di estrema sinistra La France insoumise.

La sua recente proposta di cancellare semplicemente il 20% del debito pubblico francese difficilmente avrà rassicurato gli investitori.

È quindi probabile che le pressioni dei mercati finanziari si intensifichino già prima delle elezioni.

Qualsiasi segnale di scarso impegno da parte dei principali candidati a favore del risanamento dei conti pubblici potrebbe provocare una reazione dei mercati.

Di conseguenza, la campagna elettorale nel primo trimestre potrebbe essere accompagnata da un aumento della volatilità.

Questo perché la Francia dipende in misura significativa dagli investitori internazionali per finanziare il proprio debito pubblico.

Il 57% del debito pubblico francese è detenuto da investitori esteri.

Se questi ultimi perdessero fiducia nella capacità della Francia di gestire i propri conti pubblici, le vendite di titoli potrebbero accentuare ulteriormente l’ampliamento dei premi per il rischio.

Inoltre, i titoli di Stato devono competere con le emissioni obbligazionarie in rapida crescita dei colossi tecnologici statunitensi, alcune delle quali offrono rendimenti più elevati.

Non è neppure scontato un intervento della Banca centrale europea.

Per contrastare l’inflazione, la Bce ha infatti intrapreso un percorso di rialzo dei tassi di interesse, che sta aggravando ulteriormente la situazione francese.

Sta inoltre riducendo le proprie consistenze di titoli in portafoglio.

Qualsiasi intervento attraverso lo Strumento di protezione del meccanismo di trasmissione della politica monetaria (Transmission Protection Instrument, TPI), mai utilizzato finora, sarebbe subordinato al rispetto di determinate condizioni. Tra queste figurano la conformità al quadro di bilancio europeo, una traiettoria sostenibile del debito e l’adozione di politiche economiche solide e sostenibili.

Il solo ampliamento dello spread, quindi, non determina necessariamente un intervento. Ciononostante, i mercati si aspettano che la BCE intervenga qualora la situazione dovesse aggravarsi fino a minacciare la stabilità dell’Eurozona. Questo limita i rischi di ribasso per i titoli di Stato francesi.

Quanto è elevato il rischio Francia?

I titoli di Stato francesi rappresentano il principale canale di trasmissione del rischio Francia.

L’aumento dei rendimenti esercita pressioni sui titoli obbligazionari già in portafoglio, in funzione della loro duration, e accresce al contempo i futuri costi di rifinanziamento dello Stato.

Sembra quindi opportuno adottare un atteggiamento prudente nei confronti del debito sovrano francese.

In un’ottica globale, le obbligazioni societarie risultano preferibili ai titoli di Stato, grazie a fondamentali solidi e a rendimenti correnti interessanti.

Questa valutazione vale anche per le obbligazioni francesi.

I fattori determinanti sono l’emittente, il modello di business, la liquidità e il grado di dipendenza dal mercato francese.

I titoli finanziari sono particolarmente sensibili all’aumento dei rendimenti dei titoli di Stato e ai rischi politici.

Anche per quanto riguarda le azioni è necessario un approccio selettivo.

Le società maggiormente orientate al mercato interno tendono a risentire di più dell’indebolimento della crescita, dell’aumento dell’inflazione, della possibile introduzione di imposte straordinarie e dell’incremento dei costi di finanziamento.

Le grandi imprese francesi con una presenza internazionale e le società esportatrici, invece, sono spesso molto meno dipendenti dall’andamento dell’economia domestica e possono beneficiare anche di un euro più debole.

La preferenza va quindi alle grandi società rispetto alle small cap e alle imprese esportatrici rispetto a quelle con modelli di business prevalentemente orientati al mercato interno.

In un contesto caratterizzato dal miglioramento delle prospettive economiche globali, dalla stabilità degli utili societari e dalla prosecuzione degli investimenti nell’espansione delle infrastrutture energetiche e legate all’intelligenza artificiale, le azioni continuano a offrire un potenziale significativo.

Se da un lato il deprezzamento dell’euro potrebbe rafforzare la competitività degli esportatori europei, dall’altro potrebbe accentuare le pressioni inflazionistiche importate.

Anche l’oro, il rame e l’alluminio presentano opportunità: l’oro grazie alla persistente domanda elevata da parte delle banche centrali, mentre i metalli industriali beneficiano dell’elettrificazione, dell’espansione delle reti e di un’offerta limitata.

Non si può escludere una nuova crisi dell’euro, considerate le sfide di lungo periodo sul fronte delle finanze pubbliche che un importante Paese dell’Eurozona come la Francia si trova ad affrontare.

Tuttavia, una simile eventualità è tutt’altro che inevitabile.

L’esperienza del periodo 2010-2012 ha dimostrato che le crisi possono anche diventare catalizzatori di una maggiore integrazione europea.

Guardando al futuro, le pressioni dei mercati potrebbero incoraggiare i responsabili politici di ogni schieramento a riconoscere la gravità della situazione e a sostenere un programma credibile di risanamento dei conti pubblici nei Paesi fortemente indebitati, come la Francia.

Sebbene al momento questo esito non sembri particolarmente probabile, gli investitori dovrebbero mantenere uno sguardo lucido, senza rinunciare a un certo ottimismo.

In definitiva, investire significa puntare sul valore futuro. Ma la scelta del momento giusto resta sempre fondamentale.

Posizionamento

Manteniamo un orientamento complessivamente prudente nei confronti dei mercati azionari, pur continuando a privilegiare i mercati emergenti, nei quali individuiamo opportunità più interessanti in termini di valutazioni e crescita. In seguito al recente forte aumento dei tassi di interesse, abbiamo adottato un posizionamento neutrale in termini di duration.

Nell’ambito dell’obbligazionario, continuiamo a preferire il credito investment grade, che offre un equilibrio interessante tra rendimento e qualità.

Stiamo inoltre rafforzando la diversificazione dei portafogli attraverso un’esposizione selettiva alle materie prime, tra cui l’oro e i metalli industriali, nonché a valute come lo yen giapponese e le valute locali dei mercati emergenti.

Guardando ai prossimi mesi, è probabile che l’andamento dei mercati sia influenzato da due principali catalizzatori: il ciclo elettorale e l’imminente stagione delle trimestrali societarie.

Considerata l’incertezza che circonda entrambi i fattori, riteniamo prudente mantenere un atteggiamento attendista e aspettare segnali più chiari prima di apportare modifiche significative all’allocazione degli investimenti.